类平准基金有力支撑A 股的平稳运行

　　华西证券李立峰等

　　近期全球避险情绪上升，主因美国关税政策反复和海外超长债利率上行等扰动，美国资产一度股债汇三杀，或对A 股情绪产生间接影响。与此同时，我国监管层多次发声表达对股市风险偏好的呵护，后续社保、保险、年金等中长期资金有望继续流入，与A 股“稳中有涨”形成良性循环。结构上，4 月初以来的修复行情中，A 股小微盘的交易拥挤度有明显提升，需关注筹码拥挤带来的波动率放大的影响。

　　以下几个方面是近期市场关注的重点：

　　1）海外方面，美国关税政策反复和海外超长债利率上行等扰动，全球避险情绪再度上升。美国关税政策方面，5 月23 日，特朗普表示美国与欧盟的谈判“毫无进展”，建议从6月1日开始对来自欧盟的商品征收50% 的关税，当日美欧股市相继大跌，关税政策的不确定性仍是压制风险偏好的重要因素。海外债市方面，穆迪下调美国主权信用评级、日债和美债拍卖结果不及预期、美国众议院通过特朗普“美丽大法案”等扰动不断，投资者对海外发达经济体债务可持续性担忧情绪抬升，风险资产普遍回调。

　　2）A 股风险溢价已回到关税冲击前水平，风险偏好进一步改善需基本面预期的支撑。本周A 股沪深300 指数风险溢价（1/市盈率-中国10 年国债收益率）回落至6.2%，已回到关税冲击前水平，反映关税对市场情绪的冲击已基本修复，后续风险偏好进一步改善需要经济基本面的验证或宏观政策的持续发力。从4 月经济数据看，抢转口支撑4 月出口高增，但国内地产销售和二手房价格仍偏弱，新增信贷也低于市场预期，反映出内需不足仍是主要制约。4 月25 日中央政治局会议提出“四稳”目标以来，各部委接连出台稳就业稳经济政策措施，包括降准降息、稳楼市、稳股市、稳外贸、支持民营经济等，多地政府也出台了生育支持政策和促消费政策，我们认为增量政策的落地将有利于提振内需、改善居民信心，以高质量发展的确定性对冲外部环境变化的不确定性。

　　3）5 月以来增量资金入市边际放缓，前期部分抱团小微盘资金的止盈情绪有所升温。A 股风险溢价修复至关税冲击前位置后，增量资金入市边际放缓：5 月权益类基金发行规模较4月份回落；4 月ETF 净申购金额1835亿元，5 月至今转为净赎回537 亿元；近两周融资资金净买入金额亦出现放缓等。近期A 股市场成交缩量下，主题概念快速轮动，万得微盘股指数和中证2000成交额占全A比重本周最高达到2.7% 和33.3%，分别位于2021 年以来99.2% 和99.8% 分位，指向4 月初以来的修复行情中，小微盘的交易拥挤度有明显提升，需关注筹码拥挤后，前期获利盘资金流出的影响。

　　4）监管发声稳股市稳预期，类平准基金支撑股市底部区间。5 月19日，证监会副主席李明在深交所2025全球投资者大会指出，今年以来，社保、保险、年金等中长期资金累计净买入A 股超过2000 亿元，反映出中长期资金加速流入与股市稳中有涨的良性循环正在形成。险资入市方面，金融监管总局表示，最近将做第三批保险资金长期投资改革试点600 亿元的批复，加上前两批试点资金，规模合计2220 亿元。根据我们前期测算，2022年以来保险资金持有A 股占比整体处于上升通道中，今年一季度持有A 股流通市值比重环比增加3.57 个百分点。展望后市，“国家队”、保险资金、社保等中长期资金入市将有力支撑底部区间，助力A股稳中有涨。

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