信达地产：加快推进金融地产战略

　　12月份参评“金种子10指数擂台”的30家券商选送的所有股票中，由华泰证券与东兴证券共同选送的信达地产（600657）表现较为抢眼，全月涨幅高达59.06%，超出行业指数41%。接下来让我们一起分享华泰证券分析师曹光亮对其进行的最新研报解读。

　　价值评估：★★★ 成长评估：★★★★★ 安全评估：★★★★

　　盈利预测预估值

　　继续给予“买入”评级：维持使用业务模式转换之PB法、大股东资源盘点之市场空间法，对于公司价值综合测算，认为信达地产在业务模式转型期间的合理价值波动区间应当为18~28元的判断。

　　风险提示

　　后续对大股东的资源收购情况低于预期，管控能力提升低于预期。

　　公司全资子公司新疆信达银通臵业有限公司在新疆产权交易所公开挂牌转让其全资子公司新疆恒信雅居房地产开发有限公司的51%股权。保利（新疆）投资有限公司以13，000万元摘牌受让；按照公告中预计，实际可以产生投资收益约11982万元。此次交易将为公司带来约1.2亿元投资收益，增厚信达地产2014年EPS约为0.06元，提升公司短期业绩。

　　加快资产变现将资源更快地投入新商业模式

　　此次交易要求保利地产在合同签订第二日起交清全款，为公司快速回流现金。这符合公司优化资源配置，将有限资源尽快投入ROE更高的新业务模式中。以公司前期披露的嘉粤项目为例，我们测算，信达地产与大股东合作介入不良资产处臵链条新业务模式ROE可以高达54%，而以招拍挂形式获取土地进行开发的旧有模式ROE仅为10%左右。因此，快速推出旧有项目，将资源投入到新商业模式中，无疑是公司的最佳战略选择。由此看出，公司对于金融地产战略落实的决心，以及在新战略开拓方面积极的态度。

　　与品牌开发商加深合作打消市场对公司管理能力的疑虑

　　本次交易，公司转让51%的股权，仍旧持有剩余49%的股权，其本质意义上是引入品牌开发商合作开发，共同提升项目品质、提高项目运营能力。这也充分扭转了市场上认可信达地产的大股东中国信达手中的资源，但却对公司运营能力持有疑虑的困惑。公司以开放的心态，与品牌房地产企业合作，可以提高具体项目的管理能力，同时也为公司向品牌企业学习，提升自我管理水平打下了坚实的基础。

　　信达地产的金融地产模式

　　公司金融地产模式的核心，是用金融的方式运作地产项目。目前看来，最为核心的一个业态是，中国信达借用信达地产的地产运作经验，将信达地产嵌入到不良资产处臵环节中，以附重组条件的地产项目收购模式进行操作。该模式有两大核心优势，一是仅占用少量资本金，资金消耗业务主要留在控股股东方，以很高的杠杆轻资产式地撬动项目；二是赋予了公司天然的逆周期操作模式，能够保证公司在地产景气度下行时，拥有逆市扩张资本。公司在2015年也将主抓金融地产战略落实。公司未来地产业务的扩张逐渐转入金融地产模式，而淡化传统招拍挂拿地、扩张的方式。

　　精确测算公司的价格波动区间

　　业务模式转换之PB法：对于商业模式转换的公司，一种适用的估值方法是，先从资产负债表纬度计算公司能够投入到新业务模式的资源总量（即可变现的所有者权益），然后再根据新商业模式的ROE水平，确立一个合理的估值倍数。最终计算出公司新商业模式对应的价格水平.这种方法的天然假设是上市公司不会进行股权融资，因此存在低估公司价值的倾向。该种方法计算出信达地产的合理价格为17.9元。

　　大股东资源盘点之市场空间法：由于信达地产与股东合作时并没有其他竞争对手，因此盘点大股东的资源，测算信达地产面临的市场空间，也是一种估值方法。中国信达持有资产总量约为5000亿，每年新增不良资产收购约为1600+亿。其中约有50%为房地产类，约为3300亿元.当然，其中并不是所有资产都适合进行地产开发等运作，我们认为15个项目是对中国信达所拥有全部资源的极端保守假设。按照此种方法估计的信达地产价格为28元。

　　信达地产在业务模式转型期间的合理价格波动区间应当为18元~28元之间。在区间内，公司业务转型期间的价格波动更取决于市场情绪，情绪高昂时，市场更倾向于price in长期因素，公司股价会更接近28元；情绪低迷时，市场会倾向price in近期事件，显得更为短视，公司股价更倾向接近18元。公司业务模式转型成功后，其股价波动更取决于中国信达、信达地产这对父子联合体，在不良资产运营领域和地产领域市场份额的扩张。

　　曹光亮/文