加里·希林：债券值得拥有

　　加里·希林（Gary Shilling）是美国投资顾问机构希林公司（Gary Shilling & Co）的总裁，美国著名的金融分析师和评论员。他曾成功预测到了美国房地产泡沫和金融危机。

　　自1981年以来，加里·希林（Gary Shilling）一直主张持有长期美国国债。当时他说过，我们这一生都将会处于债市的反弹之中。此后，30年零息债券的走势芝麻开花节节高，业绩表现相当于是标普500指数的6.3倍。

　　近期他又重申了这一观点。

　　全球经济环境变化

　　希林说，目前的军费开支接近战后新低，通货紧缩已迫在眉睫。“要不是因为大规模的货币和财政刺激政策，紧缩可能会来得更快一些。”他说。

　　不过，希林表示，政策正在转向，因经济改善，税收正在增加，2009年以来的经济刺激计划逐渐消减。

　　“与财政刺激相反，现在我们正面临的是税收负荷过重，经济增长受到了抑制。”

　　希林解释说，增速缓慢正是我们当前经济所面临的困境，这主要是因为金融危机后持续地去杠杆化。正常情况下，一般需要10年的时间完成去杠杆化。现在才8年，可能仍然需要两年左右的时间。在这两年当中，美国经济一直处于“半速增长”状态。

　　收入增长缓慢也会抑制经济增长。企业利润率正在快速增长，但却是通过削减企业成本得来的。希林承认这对企业来说是件好事，但同时也说明了工资和收入状况不佳。占人口90％的工薪阶层要为高物价买单。金融危机以来的平均实际工资基本没变。消费没有增长，经济的低增长和通货紧缩都是必然的。

　　希林说：“没有其他经济因素能刺激经济增长。”

　　他预计，世界其他地区也不会推动美国经济增长。“中国经济增速正在放缓，经济增长率约为7.3％的官方数字也是不可信的。因为中国的PMI指数正在下降，用电量增长率也在持续下滑。日本20年来一直处于通缩萧条状态，现在仍然处于萧条之中。欧洲几乎没有增长。

　　全球范围内的经济缓慢增长乃至负增长会产生三种结果：大宗商品价格下跌、通货紧缩和各国货币竞相贬值。

　　大宗商品价格下跌

　　希林指出，自2011年初以来，美国商品调查局CRB商品指数一直在下降。而自2002年起，随着中国加入WTO后，全球大宗商品指数开始飙升，这主要是因为中国消耗了全球很大一部分资源。接着大宗商品生产者扩大生产——如巴西已建好预备铜矿，以弥合供需间的差距。

　　大宗商品价格下跌不是一个新现象。19世纪中期以后，尽管爆发过很多大规模的战争，但由于工业技术的大幅改进，大宗商品价格曾一度下跌。

　　希林提醒投资者，如果要做多的话，大宗商品还算不上一种资产类别。

　　市场上普遍认为，大宗商品价格会持续下降。但希林认为这种看法是有局限性的，除非原油价格“跌入悬崖”。此外，卡特尔（cartel）也会形成，以免价格受到损失。卡特尔组织中的领袖企业对付市场中的舞弊者通常的办法就是减少产品的供应量。沙特阿拉伯已厌倦了这种角色。很多投资者认为，沙特正试图通过降低石油价格打击美国水力压裂行业，希林对此持反对意见。希林说，沙特正在玩“胆小鬼游戏”，即通过降低价格来惩罚舞弊者。

　　油价会降到什么程度呢？据说沙特阿拉伯需要90美元/桶的原油价格来平衡其预算。但希林说，石油价格和生产商平衡预算是不相关的，与原油生产周期成本也不相关。“吓退胆小鬼的价格”就是石油生产的边际成本（有些国家，如俄罗斯，会继续生产低于边际成本的石油，因为他们需要外汇）。

　　对于沙特来说，“吓退胆小鬼的价格”约为10-20美元/桶，这与美国水力压裂法生产石油的成本大致相当。

　　消费者将是低价能源的受益者，但到目前为止，还没有消费者为此买单。1月份石油零售价格下降了1.1％。在美国之外的国家，强势美元也抵消了消费者收入的增长。希林说，石油生产商是最终的输家，并要为此付出很大代价。17％的垃圾债券都是能源生产商发行的，很多小企业面临着高杠杆问题，并激进地缩减资本支出。美国目前已经裁剪掉大约250亿美元的预算开支，但产量并没有受到影响，仍然在增加。

　　“由于供应过剩，大宗商品价格已经在下跌，而能源价格暴跌会加剧这一趋势。”希林说。

　　通货紧缩

　　“通缩已经来临，”希林说，全球34个主要经济体中，26个经济体处于或接近通缩。1月份统计数据公布后，这个数字还会增加。

　　希林说，这就导致了债券市场的负名义利率。芬兰刚发行过5年期负利率债券，瑞士和瑞典也分别发行过10年期和4年期负利率债券。目前，在德国、澳大利亚和荷兰等国的市场上，负收益债券仍在交易。

　　希林总结了负名义收益率存在的四大原因：银行流动性（即银行必须持有的主权债务，不管其收益率状况如何），实际正收益（由于负通胀），没有好的可替代性投资（很多市场存款利率为负）以及欧洲央行购买证券（这意味着收益率会更加糟糕）。

　　希林说，扣除能源，美国CPI一直在逐月下降。20世纪80年代中期，沙特阿拉伯的石油涌入美国市场。金融危机期间，美国CPI为负值，而今CPI很快将再次为负值。

　　希林说：“因为全球经济疲软，我认为，通货紧缩可能会持续，并会扩散到除能源之外其他商品的价格。”

　　希林说，如果他的判断是正确的，那么美国将面临类似日本20年来所经历的通缩陷阱。通缩预期会导致消费者延迟消费，因为消费者预期未来价格更低些。

　　全球性货币贬值

　　希林说，最近，澳大利亚、新西兰和加拿大等大宗商品生产国的货币已走弱。为刺激出口，欧洲央行已放弃强势欧元。

　　日元贬值之后，韩元随后贬值。大多数央行都通过量化宽松政策使本国货币贬值，而有些则通过降息来达到同样效果。

　　“我们当前面临的就是全球范围的货币贬值。”希林说。

　　美元是唯一的赢家（除了瑞士和丹麦因贸易关系不能贬值外）。“我们无法摆脱这一强势货币。”

　　投资建议

　　希林仍建议投资长期美国国债。“我认为，10年国债利率将上涨1％，而不是经济学家预测的2.9％。这样，每年收益将增长12％。

　　这不仅仅是因为美国国债是安全的避风港，还因为美国债券息差与其他主权债券高度关联。希林说，欧洲主权国家债券收益率太低，美国利率下降，投资者因此可获得套利收益。

　　到2015年年底，30年期国债利率将上涨2％，而年初为2.75％。附息国债收益和零息债券收益将分别增长19％和27％。

　　希林建议投资者青睐美元，而不是欧元、日元、英镑、或者澳大利亚、新西兰和加拿大的货币。与一揽子贸易加权货币相比，美元可能不会上升到1985年的峰值，但目前美元已“温和”上涨。

　　“投资者应做空大宗商品，特别是铜。”他说。

　　希林建议投资者，如果投资股票，仓位应集中在防御性股票：公用事业、医疗保健和消费必需品等。上年，这类股票都跑赢了标普500指数。股票受美联储政策支持，波动性较低，收益差距相对不大。

　　如果不计美联储的影响，股票市场将会出现更大的波动性和收益分散性。

　　希林说，投资者应该警惕风险，要为全球经济衰退和熊市做好准备。低价能源有可能是个导火索。这可能会改变投资者的方向，即由“追逐风险”变为“规避风险”。

　　陈予燕／编译