调整期后 再看券商

　　六月以来，沪深港三地股市指数均呈现大幅的下降，而逐渐趋于稳定的香港政局有望带动港股率先走出调整期，由快转慢继续牛市的走势。在下一波慢牛中，以国泰君安国际为代表的本地券商仍然是值得看好的品种之一。

　　国泰君安国际高增长

　　国泰君安国际(01788.HK)去年总收入16.6亿(港元，下同)，同比增长46%；纯利8亿元，同比增长49%，每股摊薄盈利0.411元，纯利率从2013年的47.1%改善至去年的48.1%。利润增长主要由于证券买卖及经纪(占比31.4%)丶贷款及融资(42.3%)、企业融资(12.1%)和固定收益(7.4%)业务录得明显增长。

　　去年公司在一级市场出任7家公司的保荐人、11家公司的账簿管理人及5家公司的配售代理。在二级市场，公司担任1次供股的账簿管理人，2次配售的包销商以及1次供股及11次配售的配售代理，协助企业在香港一级股票市场及二级股票市场分别筹资超过330亿元和190亿元。

　　公司于去年通过债务及股本集资共筹集近60亿元，以补充公司各项业务，尤其是贷款及融资业务所需的资本缺口，包括8月份趁沪港通开始之前进行小规模供股(每5股供1股，供股价5.3元)，净筹集资金20亿元。然而，公司维持股东回报率14.5%，与2013年相若。

　　随着各种利好港股的政策出台，中资券商股在港的市占率正逐步提升。市场普遍预期今年港股每日平均成交金额达1，500亿元，较去年上升167%。公司超过90%的客户来自中国内地，在“深港通”和“北水南调”的预期下，公司在证券买卖和贷款及融资业务于下半年将继续有相当可观的同比增长。

　　两地基金互认具优势

　　另外，内地、香港基金互认政策将于7月1日生效，初始投资额度各自为3，000亿元人民币，两地合共950只合资格基金届时可申请跨境销售。公司去年资产管理业务收入占比目前不足3%，推出的基金主要为RQFII管理账户及公募债券基金。我们认为公司将加快于香港设立基金，配合母公司国泰君安(601211.SH)内地庞大的销售网络，吸引北水南下，未来将为公司带来可观的资产管理收入。

　　公司早在港股升浪开始之前进行资金布局，透过外部融资控制财务杠杆，因此公司的财务杠杆一直维持在较低水平。经过去年8月的供股后，公司杠杆比率(总资产减应付客户账款除以母公司拥有人应占权益)从2013年底的2.23倍下降至去年底的1.83倍，另一中资券商海通国际(00665.HK)于2013及2014年底的杠杆分别为3.37倍和3.96倍。

　　公司于4月底签订为期三年的105亿元银团贷款，然而，由于预料贷款及融资业务的资金需求将随大市成交量增加而进一步上升，公司为控制财务杠杆可能于今年底前进行另一次供股。我们认为，公司尽早进行股本融资有利公司应付深港通带来的更大成交和资金需求，增加财务杠杆和利润率的弹性，并提升公司每股资产净值。

　　自4月初开始，公司股价随恒指大成交突破26，000点而反复上升，更于公司公布建议向股东派送红股后创下历史高位16.04元。目前公司股价对应彭博综合预测市盈率24倍和市账率4.9倍，大致反映短期利好因素，建议趁回吐至13-14元吸纳。