面对门口的野蛮人

　　门口野蛮人的意义简洁明了：资本逐利无善恶，投资者像嗅觉灵敏的捕食动物，时刻寻找价值洼地，而作为经营者，要努力实现关系人的利益最大化。

　　宝能万科的控制权大战仍然没有结果，一个名词——门口的野蛮人——已经成了热门词汇。

　　门口的野蛮人，是指恶意收购者，这一名词的创造者应该是布赖恩·伯勒，1990年哈珀·柯林斯出版社出版了他的《门口的野蛮人》，该书记述了华尔街历史上最著名的公司争夺战——RJR纳贝斯克公司收购案，被评为20本最具影响力的商业书籍之一。门口的野蛮人一词也不胫而走。

　　1993年，格林·乔丹执导电影同名电影，再现了这场收购案的经典场面。《门口的野蛮人 》也成为了商界人士的必看影片。

　　那个时代的电影肯定没有今天的炫，艺术手法不能和《华尔街2：金钱永不眠》《社交网络》《乔布斯》相比。但这种题材的电影很难得，它把激烈的并购战场景展现得惊心动魄。

　　在这场最著名的收购案中，发出收购要约的有三方：RJR 纳贝斯克的CEO罗斯·约翰逊（“管理者收购”）、历史最悠久的私募股权投资机构之一KKR、投资银行第一波士顿。影片以罗斯·约翰逊为主角，以他与KKR的争夺为主线。扮演罗斯·约翰逊和KKR中的一个K——亨利·克拉维斯的两位演员的表演功力，撑起了这部普通观众并不容易看懂的电影。罗斯·约翰逊一掷千金的派头和克拉维斯的鹰眼是这部电影最大的看点。

　　电影中，最先提出收购的是罗斯·约翰逊，RJR 纳贝斯克盈利稳定，又在消费者对其烟草产品的诉讼中化险为夷，但这些都没有让股价上涨，而且，新型无烟香烟的研发也不顺利。他希望通过管理者收购使公司和自己得到更多收益，并巩固自己的地位，于是联合美国运通旗下的Shearson Lehman，利用杠杆收购（LBO）手段，以每股 75美元的价格、总价170亿美元收购RJR 纳贝斯克。消息传出震惊华尔街。KKR被激怒了，因为亨利·克拉维斯认为是他最早向罗斯·约翰逊提出了利用LBO手段收购。而罗斯·约翰逊并不认为他的提议有多么重要。他的回应是：“难道我每次开灯都要付给爱迪生2分钱吗？”

　　看懂这部电影，需要一些基础的金融知识。有些金融术语我查询之后也是似懂非懂，例如杠杆收购（LBO），原文为Leveraged Buyouts，是指收购者用自己很少的本钱为基础，从投资银行或其他金融机构筹集、借贷足够的资金进行收购活动，收购后公司的收入（包括拍卖资产的营业利益）刚好支付因收购而产生的高比例负债，能达到以很少的资金赚取高额利润的目的。 这种收购战略20世纪80年代风行美国。

　　影片的大部分情节，是罗斯·约翰逊与KKR的争斗，在罗斯·约翰逊提出收购要约后，KKR以更高的价格加入这场收购大战，然后，双方不断加码压制对方。最后，竞标场上，对手相见分外眼红。三家出价分别为：罗斯·约翰逊——Shearson Lehman每股100美元，KKR每股94美元，第一波士顿每股105到118美元。

　　最后的胜利者是出价最低的KKR，所以Shearson Lehman的经理气急败坏地说：“没见过出价最高者出局的。”

　　回看20世纪90年代的电影，你会觉得那真是个纯洁的年代。虽然人们可以从1987年拍摄的《华尔街》中感受到金融市场的欺诈，但与2000年左右安然、世通、安达信的丑闻比起来，那时的投资银行和公司都算是循规蹈矩的了。克林顿和小布什执政时期通过越来越严格的监管法案，其中针对的就有投资银行和各类公司设计的、超级复杂的并购和控制方案，这些方案往往意味着欺诈。相比之下，《门口的野蛮人》是一个能看得懂的并购案。

　　在这场并购大战中，形象最正面的是并购对象RJR纳贝斯克，特别委员会主席被评为“美国年度商业英雄”，当之无愧。当罗斯·约翰逊在董事会上第一次提出每股75美元的收购方案时，董事会成员欣喜若狂，他们愿意实现利益最大化。但在最后的审核中，出价最高的第一波士顿，由于提案是基于众多的避税措施，难以通过审核，于是退出。董事会选择出价最低的KKR，一方面是觉得罗斯·约翰逊太贪婪，另一方面，也是因为KKR的方案提出公司开支将被削减，并且不出售任何公司分部门。董事会认为这是一个保证关系人利益最大化的方案。

　　电影里最后的结局是：罗斯·约翰逊被辞退，得到了5300万退休金，他不能再享受私人飞机，不得不乘坐民航机回家。

　　再后面的结局是电影里没有表现的：1990年7月，KKR被迫再次投入17亿美元。2005年，纳贝斯克与BorttenFoods进行换股而上市，KKR将其股份出售给Apollo集团才最终退出。这笔交易KKR不但没有赚到钱，而且亏损不小。

　　《门口的野蛮人》被称为商界人士特别是并购行业人士的必看影片，我这个局外人因为金融知识有限，确实还有一些看不懂的地方，比如，为什么由被收购的公司决定谁出局？出局者可以提出更高价格的收购要约吗，也就是说门口的野蛮人可以更野蛮吗？

　　虽然有这些小疑惑，但影片传达的意义还是简洁明了的：资本逐利无善恶，投资者像嗅觉灵敏的捕食动物，时刻寻找价值洼地，而作为经营者，要努力实现关系人的利益最大化。

　　当然，现在是在观望宝能万科的控制权大战时看这部电影的，对比和联想是必然的。

　　印象最深刻的，是并购对象RJR纳贝斯克，他们接受要约，欢迎收购，所做的就是审核方案，看看哪个最符合自己的利益，而没有说谁谁谁的信用不够，也许，收购方都是知名机构，而不是宝能这样的草根？

　　虽然资本逐利无善恶，但杠杆收购者通常还是被看作公司杀手。门口的野蛮人肯定不是褒义词。杠杆收购者往往先礼后兵，首先寻求目标公司管理层的协助，所谓拜山，如果一拍即合，就可以通过利益捆绑的方式成为共谋。否则就霸王硬上弓，野蛮收购。

　　而杠杆收购者最引起公愤的是收购完成之后的管理处置，最常见的是出售优质资产，以换取现金偿还收购欠下的债务，然后就是裁员减负，空降外行。最重要的是，所做这一切是为了再次出售公司获得暴利。

　　在宝能万科的控制权之争的最开始，王石的表态确实是符合人们对杠杆收购者的印象的：先是质疑宝能的信用，然后表示万科的文化是拿不走的。

　　但后来的反应，至少是我在网上文章归纳的，万科也不是得到高度认同。首先，资本逐利无善恶，这一点无争议。其次，万科保护中小利益者的言论，令人呵呵。宝能的动机和资金来源姑且不论，就外人来看，万科的金字招牌不再是那么闪亮。宝能万科大战可能会载入历史，但人们会更理性地看待它。

　　万科是个值得投资的好公司，这一点毋庸置疑，所以宝能举牌。公众议论的是，万科对自己公司和品牌的管理处置有欠缺，或者说不再那么用心。大家举的例子有：管理层没有在股价低迷时回购增持；登山游学马拉松，这些过去是一种形象推广，现在可能代表管理层敬业度下降；近来的高管离职和产品质量问题不可避免引起负面反应。

　　“创造健康丰盛的人生”，被万科人称为企业的核心价值观，万科也是国内少有的将公司文化辐射到各个行业的企业。被门口的野蛮人举牌的关键时刻，也正是深刻自省的时机。

　　宋铁军