由瑞信银行财报看欧洲银行业复苏前景

　　随着史上最大规模的主权债务重组计划——希腊私人部门债务互换（PSI）——达成，欧洲的一些主要债券交易商认为欧债危机的“最危险”时刻已经过去。从欧洲的宏观经济环境来看，欧洲央行也开始积极发挥作用，绝大多数欧盟成员国已同意缔结政府间财政约束条约，欧洲金融稳定工具（EFSF）的扩容已成定局，这些因素也确实为欧洲经济复苏奠定了一定的基础。但从欧债危机的本质来看，财务危机只是一种表象，真正严重的问题是货币体系与财政体系的不协调。从“治本”的角度来看，目前的种种措施仍然无法实现预期救助目标；从“治标”的角度来看，最关健的还是要依靠实体经济的增长。因此，对身处如此环境的欧洲银行业来说，是否迎来了走出危机的机遇还存在很大悬疑。

　　在次贷危机和欧债危机中，瑞士瑞信银行（以下简称“瑞信”）都遭受到了很大的冲击。本文以此为例，从欧洲银行业的业务特点入手，对其复苏前景进行探讨。

　　瑞信业绩表现和欧债危机演进高度相关

　　从瑞信最近五年净收入的季度变化（图1）来看，其与欧债危机推进的每个重要节点都有很大相关性。自2009年第四季度三大评级机构同时降低希腊主权信用评级，拉开欧债危机序幕开始，瑞信从次贷危机中复苏的势头被立即逆转，到2010年第三季度希腊获得7500亿欧元救助后，其经营业绩才有所回升。但从2011年第一季度开始，三大评级机构不断下调希腊等国的主权信用评级及银行信用评级，瑞信的业绩也再次呈现持续下滑趋势，并再度出现亏损。2011年第四季度，瑞信单季亏损6.4亿瑞郎。由此可见，瑞信的业绩和欧债危机的演进相关性极高。

　　这种相关性主要归因于西方混业经营体制下的银行业业务结构及收入结构情况。欧美银行业中的非利息收入普遍很高，如美国银行、德意志银行等都达到80%左右，瑞信2011年的非利息收入占比也达到74.8%。这主要是由于投行、交易等非信贷业务构成了其主要业务。从瑞信2011年的收入结构来看，投行、私人银行、资产管理及公司业务的收入占比依次为45.2%、42.8%、8.4%及3.6%。从图2可以看出，私人银行作为其主要业务非常稳定，受到欧债危机的冲击很小；资产管理和公司业务虽受到一定影响，但规模不大，可以忽略；唯有投行业务的波动剧烈，且和净收入高度相关。瑞信投行业务在2011年第四季度亏损13.1亿瑞郎，全年净利润比2010年减少98%。由此可见，瑞信经营业绩对市场的敏感性主要来自于投行业务。

　　瑞信的投行业务主要包括债券承销、股票发行、咨询、固定收益产品交易及股票交易等，其中，交易业务的波动较大。在遭受次贷危机影响最大的2008年第四季度，瑞信的交易业务损失达50.8亿瑞郎，主要源自在杠杆交易及美国资产抵押债券、次级CDO（担保债务凭证）等结构性产品方面的损失。而瑞信之所以能在2009年第一季度迅速扭亏为盈，主要源自三方面：一是瑞信对投行业务的定位进行了调整，降低风险容忍度，如加强流动性及减少复杂结构性产品风险额度等；二是美国对次贷危机的有效控制，随着美国政府对几大投行的接管及高盛等的转型，美国政府宣布1万亿美元有毒资产购买计划（PPIP计划），次贷相关产品的风险得到有效控制，市场情绪缓和，瑞信基于公允价值的各类债券价值回升及二级市场交易收入大增（其中，仅房地产抵押债券及CDO交易增收就达17.3亿瑞郎）；三是转投主权债（这也为欧债危机的损失埋下“祸根”）。这次复苏说明，针对市场上的流动性问题，政府的救助是非常有效的，只要市场信心恢复，银行业的困境会很容易摆脱。

　　2012年难以走出亏损“阴影”

　　从2009年至今，投行业务的不断缓慢下滑反映出市场对本次欧债危机认识的不断深化，主权债务的财务危机正逐步向偿还能力危机及体制危机转变。在本次私人部门的债务互换（PSI）中，名义上，私人部门将放弃53.5%的面值，如果算上利息损失，预计将实际放弃约74%的债券票面价值。持有该类债券的大银行大都已经进行了拨备，如2011年苏格兰皇家银行为所持希腊主权债务减记损失拨备了11亿英镑。因此，本次债务互换之后，希腊政府的财务危机将得到暂时缓解，其主权债务本身对银行业造成更进一步损失的威胁将会减轻——除非希腊真的出现违约。进而，这将有效防止希腊无序违约或投资者恐慌性抛售的风险，但投资者可能将会更为“认真”地考虑债务危机的本质，即债务减记之后希腊是否将具有偿还能力，葡萄牙、西班牙等国的主权债务危机是否会依次减记，欧洲央行、欧洲稳定基金、IMF等是否仍有继续援救这些“后来者”的能力等问题。欧洲银行管理局（EBA）认为，欧洲央行目前需筹资1150亿欧元，以弥补其持有的问题国债带来的损失。因此，欧洲债务危机在本质层面的更深影响或刚刚开始。

　　欧洲银行业当前面临的核心问题，是这种债务重组能否像次贷危机的解决那样换来市场流动性的改善。从投资者角度来看，显然对希腊2011年第四季度GDP增长-7.5%、年轻人失业率达51.1%和总体失业率21%的“表现”很难怀有信心。换句话说，即使未来针对欧债危机没有“坏消息”出现，当前新的希腊主权债券仍可能将缺乏流动性，希腊债券市场的重建可能是一个漫长的过程。同时，投资者对葡萄牙、西班牙主权债务的关注度可能提升，对风险的承受能力将会减弱，相关的交易或公允价值损失可能不会因希腊债务问题的暂时性缓解而减小，反而可能逐步增大。因此，短期内银行固定收益投资的减值损失不会减少。从瑞信2010年和2011两年的经营表现来看，固定收益交易收入的增长率分别为-38%和-40%，这是对宏观经济运行最敏感、“萎缩”最快的业务。2011年末，瑞信52%的资产是根据公允价值定价的，这些资产仍面临很大的减值压力。在体制问题没有解决、经济增长乏力的情况下，预计2012年瑞信固定收益投资的情况难有大的改观。

　　由于目前普遍存在担保品不足的问题，若主权债务的流动性问题不能解决，银行业通过金融市场或央行融资的能力会受到制约，进而其投资能力、信贷能力等都将难以有效发挥。目前，欧洲银行业债券的利率比欧债危机爆发前高出约100个基点。从2012年3月欧洲央行进行的第二轮5295.3亿欧元的长期再融资操作（LTRO）效果来看，尽管银行间拆借利率有所回落，但央行隔夜存款却比2012年1月底时增加了2926.35亿欧元，这些存款很大一部分被存回央行，建立自己的财务“防火墙”，还有一部分被用于银行子公司的融资。从瑞信的数据来看，2011年第四季度，其对信贷资产的信用风险拨备大幅提升，由第三季度的5000万瑞郎猛增至3.2亿瑞郎。可见，量化宽松并没有给实体经济注入多少资金，没有促动偿还能力问题的解决，也没有转化为银行的盈利能力。

　　瑞信投行业务的第二收入支柱是股权交易业务，但其近两年的收入增速也都在-20%左右，面临很大萎缩压力。由于这部分业务和实体经济关系密切，量化宽松政策的失效使欧盟很难再拿出有效刺激经济的措施。欧洲央行对2012年欧元区经济的增长预期已从先前的0.3%下调至-0.1%，并预计欧元区17个国家中至少有6个将陷入衰退。在这样的宏观经济运行环境下，欧洲乃至全球股票市场难有很好的表现，股票、债券的发行市场状况也难有很大起色。瑞信2011年第四季度承销的股票规模同比下降67%，这也直接影响到瑞银投资银行的第三块收入——股票和债券承销收入。这部分收入在投行收入中的占比约为20%，2011年承销收入增长为-26%，这一趋势或将持续。

　　资本监管对瑞信的业绩增长带来了明显的压力。次贷危机及欧债危机后，瑞士监管当局对瑞银（UBS）和瑞信提出了更高的资本要求，即2019年核心资本充足率达到10%、资本充足率达到19%。在盈利能力和融资降低的情况下，瑞信面临的资本压力将更为突出。由于难以通过融资的方式扩充准备金，瑞信只能更多地通过减少资本占用方式来提高资本充足率。投行业务作为资本耗用最高的业务，压缩其资本耗用成为其首要选择之一。瑞信2011年年报中提出，到2012年末，投行风险资本占用额将从目前的2480亿美元缩减至1900亿美元，减少23.4%。在多国主权及大量银行信用评级不断下调和经济不景气背景下，高品质的资产稀缺，资本节约很大程度上可能要通过投资规模的缩减来实现。瑞信2011年第四季度投行营业收入减少总额中的21%（约4.69亿瑞郎）是由其业务收缩引起的，其中，1.49亿瑞郎是由于高资本占用业务的退出导致，3.2亿瑞郎是由投资规模减少造成。如果其他欧洲银行也面临同样问题，可能对金融市场带来负面的压力，反过来也将对投行业务造成进一步冲击。

　　综上分析，在当前的市场环境下，瑞信的投行业务很难像2009年那样迅速恢复盈利。瑞信对这一问题也有较为清醒的认识，从2011年第四季度即开始推进投行业务与私人银行业务的合作营销。但瑞信私人银行业务已经占据其较大的经营份额，模式也较为成熟，除了在新兴市场可能开发相对可观的新增客户及资产外，很难出现大幅增长，也难以弥补投行业务下滑的影响。

　　瑞信2012年将难以走出亏损的“阴影”，而这对混业经营的欧洲主要大银行都具有普遍参鉴意义。

　　对我国的启示

　　瑞信作为欧洲银行业的个案，在一定程度上作为欧美银行业经营“缩影”，给我们带来了深刻启示。

　　特殊的业务结构和收入结构决定了其在外部宏观因素冲击下的业绩波动特征，对风险的体现更为敏感和显性化，这对市场和政府正确评价银行业更为有益。这种情况与我国目前在银行业分业经营体制下，以信贷业务为核心的银行体系有很大不同。自1980年以来，我国基本每隔十年完成一个经济运行的中周期过程，银行业整体收益呈现跟随实体经济变化而变化的规律，即银行业表现对实体经济的波动有明显的隐性化和滞后性。

　　这种业绩对风险显现特点的差异性为我国和欧美银行业的业绩比较带来了困难，很难简单通过同一时点的业绩比较来说明经营状况的孰优孰劣。当西方银行业在次贷危机和欧债危机的冲击下为生存“困苦”之时，我国银行业1.2万亿元的经营利润却并不足以为之带来太多“欣慰”的资本。近几年，在经济危机冲击下，有多少风险已隐藏于银行体系，欧债危机对外向型经济进一步影响的风险有多大，这些问题很难通过中国银行业当前的数据来进行分析。因此，简单地从业绩数据推及体制红利的观点难免有些偏颇。实际上，我国银行业也正在以商业个体担当宏观经济的自动“稳定器”职能，承受体制性风险。这与西方银行业有很大不同。更进一步地，那种轻举妄动、固步自封，甚至认为我国银行业应像生产型企业那样，“趁机”到欧洲大举兼并金融企业的想法，更需要在事前进行认真论证。

　　（本文为国家自然科学基金青年项目<项目号：71103189>阶段成果）

　　本文仅代表作者个人观点

　　(作者单位：中国人民大学 中国民生银行)

　　朱乾宇 张忠永