还需政策“拨乱反正”
- 来源:股市动态分析
- 关键字:股市,货币政策,欧债危机
- 发布时间:2011-11-28 16:49
虽然本周市场在欧美股市的冲击下，继续弱势表现，但弱势当中也表现出一定的强势，因为相比欧美市场以及亚太大部分市场，本周A股市场的表现要明显稳定的多。如果秉承无厘头乐观主义的“阿Q精神”，对于A股市场2011年将跑赢欧洲英法德三大股指以及日本股市，我们应该感到庆幸，至少比08年的处境要好很多。本周市场最大的技术面特点就是缩量，沪市成交快速缩减至不足500亿，周五最低仅有462亿，这比本次反弹的峰值1363亿，大幅减少六成以上，说明短期有点跌不动的特征。同时空间上看，2037点反弹到2535点，0.618黄金分割位在2394点，998点和1664点的长期趋势线已经上移至2275点，本周调整的最低点是2370点，这些都表明，多方已经被空头逼得退无可退，预计下周初段会发起反击，但力度上还很难有过高预期，所以，我们依然判断短期后市仍是一种拉锯战局面，打破这种平衡局面需要政策的“拨乱反正”。
这次反弹几乎被打回原形，主要的原因来自于欧债危机的深化以及国内经济的担忧，其他诸如资金面、IPO、国际板等原因都是次要因素。先说欧债危机，此前其实欧洲已经找到了解决的路径，但实现这个路径阻力很大，涉及到的政治、经济、体制、利益等因素过于复杂，其实已经脱离了正常的分析范畴。我们的基本判断是：几乎可以肯定欧洲经济将进入衰退，主要看欧洲银行业明年上半年能否平安度过债务到期高峰和经济压力的双重考验，这个考验可称得上是“生死考验”（见下图）。也许只有到了绝境，欧洲各国才能众志成城，所以欧债危机将进入持久战状态，但预计最终会得到化解，欧元区不会解体。未来欧洲除了要解决债务问题，还要解决经济问题，在各国财政必须紧缩的前提下，货币政策放松成为唯一可以运用的手段。
美国经济复苏之路依然艰难，财政扩张受制于债务问题和通胀压力，QE3难有时间表，这使得货币政策会一直放松到极致状态。总之，2012年全球经济依然会举步维艰，加上欧债危机的升级风险，不难预计，各国将会开始新一轮货币放松，这种放松在今年下半年已经开始了（见下图）。亚洲的日本、韩国目前都是较为宽松的货币政策，大经济体中，唯有中国货币政策定调为“紧缩后的微调”，问题是，“微调”能够稳住经济硬着陆势头吗？答案应该是否定的。其实对于中国货币政策的转向，需要有个催化剂，就像08年次贷危机让决策层下决心大力刺激经济一样，欧债危机的蔓延估计同样会达到同样的效果，只不过政策力度上不会像08年那样“疾风暴雨”。
市场对于政策的预期一向是混乱的，这是因为一直以来，政策面的不确定性太高、透明度太低所致，比如，近期央行连续两次下调一年期央票利率，发出明显的宽松信号，而市场对于货币政策的解读却是五花八门。再比如，本周又差别调低了浙江农信系统的存款准备金率，但央行杭州支行表示，不能理解为下调存准，而是恢复，目前依然是稳健的货币政策，而此前我们的体会是稳健和紧缩基本上没什么分别！只有政策的拨乱反正才能稳定市场的预期，从而引发股市的行情出现。那么究竟如何看待未来的政策取向？我们的判断是：欧债危机和国内经济超预期下滑，将逼迫货币政策转向！
我们刚才分析了，欧债危机是国内货币政策转向的一个重要催化剂，而另一个催化剂则来自于国内经济超预期下滑，为了防止硬着陆风险，货币政策必须转向宽松！本周公布的汇丰11月PMI初值跌至48%，连续反弹后掉头向下，创32个月新低（见下图），国有大中型企业10月利润环比下滑12.4%，种种迹象表明，中国经济正在经历“阵痛”，GDP四季度破九几无悬念！
不仅如此，未来预期也非常悲观，GDP的三驾马车均显露疲态，进出口受到欧债危机影响，对明年GDP的贡献甚至可能为负。投资方面，受到转型和减排压力，基建、房地产、制造业投资都会放缓。消费方面，虽然说相对稳定，但也需要减税等政策进一步刺激。更为关键的是，房地产行业对经济的向下拉动力还没有充分显现（见下图），也就是说，投资的萎缩将会不断向上游传导。上次美国次贷危机救了中国的房地产商，这次会怎样呢？图中不难看出，地产投资出现个位数的增速才会企稳！
通过上述分析，我们不难认识到未来国内外经济局势的严峻程度，仅靠货币政策“微调”难以稳定经济大局，正如王岐山副总理所言“确保经济复苏是压倒一切的任务，不平衡的复苏比平衡的衰退要好”。同时我们要看到，货币政策放松的条件已经具备，CPI的回落和外汇占款的超预期减少，其实为货币政策的转向拓展了空间。由此我们预计，政策放松的程度将超出预期。我们预计年底之前有可能降低存款准备金率，降息的可能性并不大。
对于当前的股市政策，我们注意到履新后的郭树清已经迅速点燃了“三把火”。第一把火烧向了不给投资者回报的“铁公鸡”上市公司；第二把火则烧向了把关不严的ＩＰＯ；而这第三把火则把矛头指向了现行的退市制度，从近日证监会推出的六项组合拳中可看到，监管层将着力点放在了关注已久的创业板公司退市制度和Ａ股高市盈率ＩＰＯ的问题上。应该说，这“三把火”均击中股市要害问题，上述政策如果能够落实到位，则对股市构成长期利好。但需要指出的是，上述政策均着眼于股市长期发展，是“治市”而并非“救市”，目前市场信心低落，没有赚钱效应，从鼓舞信心角度，还应在“救市”的角度下功夫才行，只有市场活跃了，才能谈到发展问题，治市和救市其实并不矛盾，只是要有主次之分，不同的阶段，政策的侧重点应该有所区别。
对于国际板，本周再度成为人们热议的话题，笔者的态度基本上是反对的，很奇怪的是，以上交所、上海市政府为代表的有关部门，对国际板的推进几乎达到了“很急迫”的程度。看看市场的反应就知道，绝大多数投资者都是反对的，每每听到国际板的消息，市场无一例外出现下挫，这至少说明推出国际板的时机还很不成熟。笔者一向反对改革的速度过快，就像一个走都走不稳的人，你让他跑，结果肯定会摔跟头。建议多层次的市场本身没错，但现在已经建立的市场均存在很不完善的地方，甚至连B股的问题还没解决，还要搞“国际板”和“新三板”，对此，我们并不理解。同时，国内监管、保荐、发审机制等均存在很多问题，需要改善的地方很多，制度急需完善。最后，还要考虑市场承受力、A股估值体系的冲击等多重因素。总之，改革不能忽视历史，更不能忽视现状，循序渐进的基调不能变，要给股市的参与者稳定的预期，强行推进的结果可想而知。
综合上述分析，市场对于政策预期混乱的局面，急需得到“拨乱反正”。而欧债危机和经济超预期下滑，将成为政策下定决心转向的两大催化剂，CPI快速回落以及外汇占款超预期为政策转向提供了空间。现在的问题是，政策面是否会等到欧债危机进一步恶化，或者说经济面面临失控时才出手，这考验决策层的智慧，既然已经提出“预调”的思路，我们预计不太会出现亡羊补牢的局面。市场需要的是政策指引，如果12月上旬中央经济工作会议给出答案，市场将会扭转颓势。策略上建议大家密切关注政策面的动向，没有政策护盘，当前市场根本没有信心，只能任由大小非践踏、股指期货沽空、外资做空，因为只有他们还持有获利盘，其余的基本上是场内的多杀多行为。此外，下周将进入12月的交易，投资基金年终排名的冲刺战也是重要的看点。
薛树东
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